La question de la dette aujourd'hui

Le sommet pour un nouveau pacte mondial de financement à Paris ce mois-ci ne peut certainement pas être accusé de manquer d'ambition. Mais un nouvel effort mondial pour accroître l'espace budgétaire des pays en développement ne peut réussir que s'il adopte l'esprit d'innovation et adapte les dernières réflexions de ceux qui ont longtemps étudié – et géré – le problème.

Comme la mort et les impôts, la dette est une caractéristique inévitable de la vie humaine. Contrairement à ces deux certitudes, cependant, le fardeau insupportable de la dette est parfois allégé, voire éliminé.

Que le motif soit moral, religieux ou simplement financier, ceux qui militent pour l'annulation de la dette des pays pauvres ont parfois réussi. Rappelez-vous le mouvement Jubilé 2000 , qui tire son nom du précepte biblique d'offrir une remise de dette périodique. Le cas de la « somme positive » pour effacer l'ardoise - à savoir, qu'il profite en fin de compte aux créanciers et aux débiteurs - est un passage des traditions religieuses anciennes aux efforts modernes d'allégement de la dette, y compris ceux qui sont discutés au Sommet pour un nouveau pacte mondial de financement à Paris ce mois-ci.

Mais les objectifs du sommet de Paris vont bien au-delà de la résolution de la dernière résurgence du surendettement des pays pauvres. Comme l'a dit le président français Emmanuel Macron lorsqu'il a annoncé le rassemblement lors de la conférence COP27 sur le changement climatique en novembre dernier, les personnes réunies examineront « tous les moyens et les moyens d'accroître la solidarité financière avec le Sud ». Par conséquent, une priorité absolue est de renforcer la capacité de la Banque mondiale et des autres banques multilatérales de développement (régionales).

Le sommet reflète un sentiment d'urgence morale et politique qui ne se limite pas aux défis permanents de la lutte contre la pauvreté et les crises de santé publique dans les pays en développement vulnérables. Il ne s'agit pas simplement d'un nouvel effort pour contrer la complaisance et redonner de l'élan au programme de développement durable à l'horizon 2030 , car nous vivons désormais à une époque de changement climatique et de réchauffement planétaire. Cette dure nouvelle réalité touchera plus durement les pays pauvres et vulnérables qui ont le moins contribué au problème.

Pourtant, pour faire avancer le programme de plus en plus axé sur le climat de la communauté internationale, nous devons d'abord nous attaquer aux problèmes d'endettement croissants des pays en développement. Ne pas relever ce défi reviendrait à tomber à la première clôture d'une course de chevaux. C'est pourquoi le premier des quatre objectifs du sommet est de «redonner un espace budgétaire aux pays confrontés à des difficultés à court terme».

Une histoire familière

Contrairement à la stimulation des investissements dans les infrastructures « vertes » et à d'autres objectifs relativement nouveaux, la résolution des problèmes d'endettement est un vieux défi qui n'a pas beaucoup changé de mémoire d'homme. La crise de la dette actuelle ressemble étroitement à l'archétype de la vague de défaillances souveraines des pays en développement qui a commencé au Mexique en 1982, lorsque, comme aujourd'hui, un financement par emprunt abondant et bon marché s'est soudainement arrêté et que de fortes hausses des taux d'intérêt mondiaux ont entraîné le coût du service. l'encours de la dette accumulée à monter en flèche.

Le Fonds monétaire international classe actuellement 39 pays à faible revenu – tous sauf quatre en Afrique – comme étant en situation de «surendettement» réel ou potentiel. Et ce décompte n'inclut même pas certains des cas les plus dramatiques, comme le Sri Lanka et le Pakistan, dont le revenu par habitant les place juste au-dessus de la catégorie la plus pauvre.
Comme par le passé, la question est aujourd'hui de savoir comment gérer la dette qui ne peut être honorée et remboursée conformément aux contrats initiaux. Comment trouver un juste équilibre entre le rééchelonnement des paiements et l'annulation totale de certaines dettes, et des accords d'allègement de la dette sont-ils même possibles entre tant de types différents de créanciers mutuellement suspects ?

Alors que le sommet de Paris approche à grands pas, il vaut la peine d'explorer certaines des réponses les plus prometteuses et les plus récentes à ces vieilles questions. Il n'est pas surprenant que les contributions les plus convaincantes émanent d'économistes et d'anciens décideurs politiques qui étudient et gèrent depuis longtemps les problèmes d'endettement.

Nouveaux joueurs

Pour une analyse de mise en scène, un bon point de départ est «La montée résistible de la dette extérieure», par les économistes français Brendan Harnoys-Vannier du Finance for Development Lab (FDL) et Daniel Cohen, président de la Paris School of Economics. Faisant partie de la série de documents de travail publiés par FDL , un groupe de réflexion de premier plan dans le domaine, l'aperçu de Harnoys-Vannier et Cohen offre des perspectives et des interprétations plus claires que celles que l'on trouvera en parcourant les données de la Banque mondiale ou une couverture journalistique fragmentaire.

Harnoys-Vannier et Cohen identifient deux nouvelles caractéristiques de ce paysage autrement immuable. Le premier concerne l'ampleur et le taux de croissance de la dette souveraine. Si l'on exclut la Chine, les obligations extérieures des pays à revenu faible à intermédiaire de la tranche supérieure ont augmenté de 65% - atteignant un total combiné de 6.400 milliards de dollars - au cours de la période de dix ans se terminant en 2021.
Deuxièmement, la composition de la base des créanciers a changé. Au tournant du siècle, la plupart des prêteurs aux pays en développement étaient des institutions financières internationales (IFI) telles que le FMI et la Banque mondiale, des gouvernements de pays riches (le « Club de Paris ») et des banques commerciales (le « Club de Londres »). Aujourd'hui, près de la moitié de la dette des pays en développement est détenue à parts à peu près égales par les détenteurs d'obligations privées et la Chine, qui représentent ensemble 58% de tous les nouveaux prêts.

La montée en puissance de ces nouveaux créanciers a encore compliqué la tâche consistant à conclure des accords d'allégement de la dette qui répartissent équitablement le fardeau entre les créanciers. Il pourrait en fait être plus facile de rassembler des chats que de coordonner les milliers d'investisseurs privés qui ont acheté des émissions successives d'euro-obligations zambiennes pendant la «chasse au rendement» des années 2010 déclenchée par les programmes d'assouplissement quantitatif des banques centrales, qui ont fait baisser les taux d'intérêt vers (ou même en dessous) zéro. Les détenteurs d'obligations privées ont ensuite refusé de participer à l'initiative de suspension du service de la dette du G20 à l'époque de la pandémie - une décision qui a suscité de vives critiques de la part du président de la Banque mondiale de l'époque, David Malpass , et de bien d'autres.

Depuis lors, une législation a été proposée dans l'Etat de New York et au Royaume-Uni (les deux principales juridictions d'accueil des obligations souveraines de droit étranger) pour forcer les investisseurs privés à égaler les engagements d'allégement de la dette financés par les contribuables. Mais de telles initiatives sont largement redondantes. La grande majorité des euro-obligations souveraines incluent déjà des clauses dites d'action collective qui empêchent les détenteurs de minorités "vautours" qui s'opposent à des programmes de restructuration largement soutenus d'intenter une action en remboursement intégral.

En fait, il n'existe déjà aucun obstacle structurel à la participation des détenteurs d'obligations au rééchelonnement et à la dépréciation de la dette ("haircuts"). La difficulté réside dans la conception de termes acceptables pour une cohorte aussi diversifiée d'intérêts créanciers. Le plus grand obstacle est la Chine, qui s'oppose à l'idée qu'elle devrait assouplir ses revendications alors que les IFI sont autorisées à conserver leur propre statut de créancier «super-senior». Bien que la Chine ait récemment montré une certaine volonté de jouer le jeu, le cadre commun du G20 pour le traitement de la dette n'a pas encore restructuré les dettes dues par les emprunteurs souverains qui ont fait défaut.

De plus, ces difficultés de coordination des créanciers sont pâles par rapport à un problème plus fondamental : la perspective d'un tarissement total des prêts privés aux pays vulnérables. En principe, l'inclusion des créances en euro-obligations dans les plans de restructuration ordonnée de la dette devrait restaurer « l'accès au marché » des pays emprunteurs. Mais cela ne signifie pas que cela se produira dans la pratique.

Même les pays pauvres qui n'ont pas (encore) fait défaut peuvent avoir du mal à accéder aux marchés internationaux des capitaux maintenant que les hausses des taux d'intérêt ont rendu le refinancement de leurs emprunts antérieurs inabordable. Le fardeau médian du service de la dette des pays en développement devrait atteindre 10% du PIB en 2026, après avoir presque doublé depuis 2015. Et la situation est considérablement pire pour les pays en développement du troisième quartile, avec un service de la dette qui devrait s'élever à 18% du PIB. d'ici 2025, contre 10% en 2015. Cela équivaut aux budgets combinés de santé et d'éducation d'un pays en développement typique.

C'est l'une des nombreuses conclusions frappantes de «The Coming Debt Crisis», un document de travail du FDL publié l'année dernière. Charles Albinet et Martin Kessler ont examiné 113 pays à revenu faible ou intermédiaire et ont conclu que leur déficit de financement total pourrait atteindre 2 500 milliards de dollars entre 2022 et 2026. Sans un accès fiable aux marchés internationaux des capitaux, comment répondront-ils à leurs besoins de financement?

Pensée fraîche

Nous pouvons trouver une solution radicale dans un article de Kenneth Rogoff de l'Université de Harvard paru l'année dernière dans le Journal of Economic Perspectives . Après avoir offert un compte rendu typiquement magistral des facteurs macroéconomiques à l'origine de la crise de la dette actuelle, il attire l'attention sur la façon dont les gouvernements de l'OCDE accordent souvent des prêts pour aider les pays en développement à éviter de faire défaut aux IFI, uniquement pour se rembourser eux-mêmes sur leurs propres budgets d'aide. Etant donné qu'une grande partie de ce financement sert à soutenir des biens publics mondiaux tels que la transition verte ou la gestion et la prévention des pandémies, Rogoff plaide en faveur de la transformation du FMI (fortement financé par le gouvernement de l'OCDE) et de la Banque mondiale en entités principalement axées sur l'aide, plutôt que d'offrir des prêts.
Mais, comme l'ont souligné l'ancien secrétaire américain au Trésor Lawrence H. Summers, le directeur général de l'Organisation mondiale du commerce Ngozi Okonjo-Iweala et Tharman Shanmugaratnam du Groupe des Trente dans un commentaire de décembre 2021 , un tel changement nécessiterait une reconstitution constante des ressources et les accords des économies avancées.

De plus, une refonte radicale des institutions de Bretton Woods semble irréaliste à ce stade – même si elle est proposée dans l'ambiance envoûtante de Paris en juin. Nous devrions donc supposer que tout accord sur de nouvelles injections de capitaux pour les IFI sera conçu principalement pour stimuler leur capacité de prêt, plutôt que leur capacité d'octroi de subventions.

Néanmoins, les nobles ambitions du nouveau pacte de financement mondial pourraient se rapprocher de la réalisation grâce à une refonte minutieuse des prêts des IFI, comme le propose un autre document de travail impressionnant du FDL rédigé par l'ancien gouverneur de la Banque centrale du Pakistan, Reza Baqir , Dani Rodrik de Harvard et Ishac Diwan de l'Ecole de Paris. d'Economie. Ils offrent une suite d'idées créatives pour aborder simultanément les problèmes épineux de l'allégement de la dette et les défis liés au climat.
Leur principal objectif est la croissance économique. Selon le récit standard, les pays étranglés par la dette manquent généralement de financement pour des investissements productifs qui pourraient accroître leur potentiel de croissance ; et bien que les prêts des IFI visent à atteindre cet objectif, ils sont entravés par la nécessité de ne pas subventionner d'autres créanciers. Nous revenons donc à notre point de départ, en considérant les annulations de dettes comme une première étape nécessaire pour mettre les pays vulnérables sur la voie du développement durable et de la résilience climatique.

Mais dans leur excellente analyse, Baqir, Diwan et Rodrik soulignent que les créanciers seraient plus motivés à annuler certaines créances si les pays débiteurs avaient de meilleures perspectives de croissance (impliquant une plus grande capacité future à honorer les obligations restructurées). Alors que les emprunts passés ont peut-être été gaspillés sur la consommation ou utilisés pour financer des projets d'infrastructure qui n'ont pas généré de revenus suffisants, les investissements liés au climat sont susceptibles de bien mieux performer.

Par exemple, l'augmentation de la capacité des énergies renouvelables réduira le fardeau des subventions et soutiendra la balance des paiements des pays emprunteurs alors que les importations d'hydrocarbures diminuent. De même, les investissements visant à mettre les projets de compensation carbone au niveau des normes mondiales peuvent attirer les multinationales qui cherchent à réduire leur empreinte carbone globale.

Les auteurs estiment que si la réduction de la dette et les nouveaux financements vont à de tels investissements, ils pourraient «libérer des gains dont la valeur est de l'ordre de 60% du PIB (avec un taux d'actualisation de 5%)». Ils soutiennent que l'augmentation des prêts des IFI devrait être ancrée dans ces projets, cette «conditionnalité» pouvant également s'appliquer aux annulations de dettes (les tranches d'allégement étant liées aux critères de mise en œuvre des projets).

Nourriture pour la pensée

Ces documents offrent de nombreuses pistes de réflexion aux participants alors qu'ils poursuivent l'objectif du sommet de Paris de mobiliser des financements « innovants ». En fait, la stratégie consistant à concevoir des solutions communes aux (anciens) problèmes d'endettement et aux (nouveaux) problèmes climatiques pourrait avoir des applications beaucoup plus larges.

Par exemple, les chercheurs enquêtant sur les conditions opaques des prêts chinois aux pays pauvres ont critiqué bon nombre de ses pratiques comme étant inappropriées pour les prêts souverains. Mais il y a peut-être quelque chose à dire sur l'accent mis par la Chine sur le financement au niveau des projets, étant donné le potentiel de certains projets verts à générer des rendements élevés.

Peut-être pouvons-nous laisser derrière nous les problèmes séculaires de coordination des créanciers en instaurant une nouvelle division du travail entre les prêteurs. Le financement de projets liés au climat pourrait être isolé de la restructuration et géré directement à partir des flux de trésorerie du projet, tandis que d'autres prêts traditionnels seraient soumis à des risques de restructuration familiers. Si la Chine s'oppose à son statut de créancier «junior», il est concevable qu'elle canalise des prêts proportionnels axés sur des projets par l'intermédiaire des banques multilatérales de développement qu'elle contrôle (telles que la Banque asiatique d'investissement dans les infrastructures et la Nouvelle Banque de développement ). Cela la mettrait au même niveau que le FMI et la Banque mondiale.

En tout état de cause, l'approche actuelle de la dette des pays en développement n'est plus adaptée. A tout le moins, le sommet de Paris devrait marquer le point où la recherche d'un nouveau pacte de financement mondial a véritablement commencé.

Par Brigitte Granville
Professeur d'économie internationale et de politique économique à l'Université Queen Mary de Londres.