Marché des bons du Trésor : Forte hausse des levées et tendance baissière des taux

Après la forte expansion de l’année 2008, la demande des bons du Trésor sur  le marché primaire a  poursuivi  sa tendance haussière en 2009, passant de 317 à près de 449 milliards de dirhams. Selon une étude sur le «marché monétaire et obligataire en 2009» réalisée par la Direction des études et des prévisions financières -DEPF-, cette situation s’explique, d’une part, par l’attractivité des  bons du Trésor dans un contexte marqué par la baisse des taux sur le compartiment interbancaire et, d’autre part, par la pénurie  de titres à la vente  sur le compartiment secondaire en lien notamment avec  la présence relativement  faible du Trésor sur le marché primaire entre 2006 et 2008.  
 Selon la ventilation par maturité du volume des soumissions, le court terme, toujours prépondérant, a perdu 16 points par rapport à l’année précédente avec une part de 63% contre 79% en 2008 en faveur du moyen terme dont la part s’est améliorée de 14% à 35%. Le long terme ne représente qu’à peine 2% du total des soumissions au terme de l’année 2009. Cette évolution s’explique notamment  par  les anticipations à la hausse des taux longs, compte tenu du ralentissement prévu des recettes fiscales et l’importance des engagements  de l’Etat en matière d’investissement pour l’année 2010.  La  répartition trimestrielle de ces soumissions  fait ressortir plus de dynamisme au cours des deux premiers trimestres, soit une part de plus  de 30% chacun contre environ 15% et 23% au cours du 3ème  et 4ème  trimestre respectivement.
Du côté du Trésor, le taux de satisfaction global est resté autour de son niveau de l’année précédente (16%) reflétant, toutefois, une hausse importante des levées de 57% contre 21% au terme de l’année 2008, soit l’équivalent de près de 73 milliards de dirhams au lieu de 46,5 milliards de dirhams en 2008. Cette situation s’explique par la hausse du besoin de financement du Trésor dans un contexte de baisse des recettes fiscales et par l’importance des remboursements qui ont atteint 67,7 milliards de dirhams au lieu de 52,7 milliards en 2008. Par conséquent, les souscriptions nettes du Trésor se sont élevées à plus de 5,2 milliards de dirhams contre un désendettement de plus de 6 milliards de dirhams l’année précédente. Cela s’est traduit par une évolution positive de 2,1% de l’encours des bons émis par adjudication pour s’établir à 259 milliards de dirhams à fin 2009 contre une baisse de 2,4% en 2008. Ce renversement de tendance reflète un resserrement relatif des finances publiques par rapport à 2008 face au besoin grandissant de financement.  La structure des levées traduit une préférence pour le court terme qui a canalisé 68% de l’offre totale contre une absence totale du long terme. Les taux de rémunération annuels moyens pondérés (TMPA) se sont inscrits en baisse de 33 points de base pour les titres de 52 semaines et de 20  points de base pour ceux de 26 semaines, s'établissant à 3,50% et 3,49% respectivement au lieu de 3,83% et 3,69% en 2008. Les bons à  13  semaines  et  à 5 ans  ont également enregistré une baisse de  12  et 9 points de base respectivement, alors que  les taux des bons à 2 ans sont resté quasiment inchangés. Dans ces conditions, l e taux d'intérêt moyen pondéré (TMP)  synthétisant  l'ensemble des émissions de l’année s'est situé à 3,56%, en baisse de 19 points de base par rapport à 2008 suite notamment à la baisse de 2 6 points de base du TMP des maturités courtes  et l’absence des émissions de longue durée.
Le volume global des transactions sur le marché secondaire des bons du Trésor émis par adjudication a atteint 5711 milliards de dirhams, en baisse de 13,4% après 12,7% il y a un an. La diminution provient des opérations temporaires qui ont baissé de  14%, en lien notamment avec la baisse de 16 points de base des taux repos.   
 En revanche,  les transactions fermes ont connu une hausse notable en 2009 (+80%) permettant de regagner le niveau de 2006 (près de 123 milliards de dirhams contre 68 milliards en 2008),  après des baisses  consécutives enregistrées en 2007 et 2008. Cette performance s’explique par l’intégration dans ce genre d’opérations, et sur obligation de BAM, des autres transactions qui s’opéraient hors marché.  
La structure de l’ensemble de ces transactions fait ressortir une baisse relative de la part des maturités courtes à 33% au lieu de 51% en 2008 en faveur des maturités moyennes dont la part dans le total des transactions s’est consolidée de 18 points par rapport à 2008 passant à 41%. La part des maturités courtes s’est maintenue autour de 26%.   


Combler les besoins de financement

Les finances publiques ont accusé un déficit  qui se situerait autour de 2,5% du PIB,  en 2009, suite à la baisse des recettes fiscales conséquente à la baisse des taux d’imposition et à la crise économique qui a affecté les secteurs d’activités liés à la demande  étrangère. Ainsi, pour combler son besoin de financement, et face à l’importance des remboursements,  le Trésor a augmenté significativement le volume de ses levées sur le marché primaire induisant un endettement net de plus de 5 milliards de dirhams.  Le financement du Trésor sur le marché des adjudications s’est opéré dans un contexte de baisse des taux de rémunération occasionnée par la forte demande des souscripteurs et la baisse des taux monétaires.